關稅僅第一步？「海湖莊園協議」重煉全球金融

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有沒有一種可能，關稅只是這一切的開始？特朗普有一個更大膽的計劃來重塑美國經濟，而他會不計後果地推進？你會期待嗎？

投資者希望事情不會如此。但人人都在討論一個稱為「海湖莊園協議」的概念，透過將美元永久貶值、為數以萬億美元計的債務再融資、令美國與貿易夥伴的關係更加不友善，這些舉措將澈底重塑全球資本流動。雖然沒太多人認為會成真，但特朗普如此不可預測，投資者正努力為不可想像的情況做準備。

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「海湖莊園協議」的想法來自Hudson Bay Capital投資公司前高級策略師Stephen Miran，他在去年11月撰寫了一篇41頁的論文，探討「重構全球貿易體系」。Miran以「特朗普思想」出發，闡述剛贏得大選的的總統對關稅和保護主義的喜愛如何再進一步，成為可能重塑全球經濟的基礎。

這份文件本可能不會引起太多注意，但特朗普卻任命Miran為白宮經濟顧問，並在今個月履新。特朗普本人尚未公開談論過Miran的「海湖莊園協議」。

然而，現在Miran成為特朗普的智囊，投資者極希望他是否在密謀什麼。《MarketWatch》本月初宣稱：「華爾街無法停止談論海湖莊園協議。」

「美元高估→貿易逆差→製造業凋零」

Miran的計劃的前提觀點是，美元數十年來一直被高估，導致長期貿易逆差，製造業從美國遷移到其他國家例如中國。因此，要扭轉這種不平衡將需要讓美元貶值，這似乎正是特朗普所青睞的。

當美元相對強勢時，入口商品對美國人來說變得便宜，相反，美國出口商品則變得昂貴。這表現為不斷增長的貨品貿易逆差，出入口差距不斷擴大。2024年的商品貿易逆差為1.2萬億美元，為史上最高，比2000年時多出175%。

特朗普認為不斷增長的貿易逆差對經濟有害的。經濟學家未必同意。

美國經濟由消費驅動，低價入口的產品增多，提高了美國人的購買力。如果美國經濟在投資、創新和創造就業方面保持健康發展，那麼貿易逆差並不會造成損害。

許多專家反而認為，強勢美元對美國更有利。美國企業研究所的經濟學家Steven Kamin和Mark Sobel最近寫道：「『海湖莊園協議』將是徒勞、無效、破壞性的，只會侵蝕美元在全球金融體系中獨當一面的地位。」

他們認為，強美元為美國企業提供進入海外市場的優勢，並讓國內經濟更穩定。

What you need to know about Trump's reciprocal tariffs

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的而且確，許多低技術的生產線工作職位已經離開美國，製造業就業也有所下降。但如同所有發達經濟體，製造業作為經濟量的百分比，多年來一直在下降，由科技和服務業的增長取而代之。自1980年代以來，製造業在美國GDP中的份額已從約25%降至不到10%。然而，美國的工業產出幾乎達到了歷史最高水平。由於自動化、科技和創新，生產商只需較少工人就能生產更多商品。

如果說特朗普經濟思維中有致命缺陷，那就是他對製造業的迷戀。

目前服務業僱用了86%的美國工人。只有8%在製造業工作。美國在服務業方面長期保持貿易順差，即出口多於入口。「生產線工作是好工作嗎？是的。」彼得森國際經濟研究所的經濟學家Mary Lovely在Yahoo財經的播客中說：「但美國還有很多其他好工作。」

儘管經歷一些艱難時期，美國至少40年來一直擁有世界上最具活力和最持久的經濟。如果美國因失去藍領經濟和被操縱的貿易體系而受到某種限制，那麼這種限制是任何國家都會樂意忍受的。

儘管如此，特朗普仍將整套經濟計劃建立在提振製造業之上。

堪比廣場協議

在「海湖莊園協議」中，關稅只是個開始。之後的任務是讓美元貶值。在不印鈔票並觸發惡性通脹的情況下實現這一目標，特朗普政府將不得不干預貨幣市場。如果其他國家恰好同意特朗普貶值美元的計劃，他們可以在海湖莊園聚會，簽署一項類似於金融史上其他標誌性事件的協議，例如1985年的廣場協議。

不過，大概沒多少國家會自願讓自己貨幣升值來配合特朗普，因為其貿易狀况會變得不利。Capital Economics在最近的一份分析中解釋說：「自願貨幣協議的情況看起來並不樂觀。但美國可以通過威迫利誘，令他國簽字。」

這樣的一份協議，涉及以某種方式來「強制性」減少外國資金流入美元資產，尤其是美國國債。例如，Miran建議對外國買入美債的部分交易徵收新的使用費，這將降低對美債的需求並削弱美元。但這將迫使美國利率上升，而特朗普希望的是壓低利率，而非提高。

因此，必須有某種方法來糾正利率上升的問題。

威迫買百年債券關稅是利誘？

其中一個可能是，特朗普團隊可以以某種方式將當前國庫券的外國持有者——目前最長到期期限為30年——強制轉換為新的100年期債券。問題是，與當前國庫券在流轉得快的公開市場交易的方式不同，百年債券將很難交易。因此，如果百年債券持有人需要流動性，必須有新的方式提供，比如聯邦儲備局的短期抵押貸款。

還有其他相關細節。例如，特朗普曾談論建立美國主權財富基金，如果有這樣一個基金，他可以通過大規模購買外國資產來迫使美元貶值。美國可以利用其作為台灣、南韓、日本和歐洲大部分地區的防務擔保者的角色，試圖迫使他們購買百年債券。特朗普還可以利用關稅減免作為外國幫助貶值美元的誘因。（4月2日，特朗普宣布對全球實施關稅，最少10%，為這一個選項創造條件。）

這計劃聽起來非常複雜？它確實如此。

Oxford Economics表示：「要令美元貶值一點都不容易。要達到逆轉貿易逆差所需的貶值規模，是要激烈的逆流而上。這樣做對美國及其他地區的經濟和金融市場造成的成本可能很大。」

這些成本包括入口和國內商品價格急劇上漲、利率上升，以及經濟受到破壞。

破壞美債地位後果可大可小

最壞的情況是投資者對美國國債奉若神明的信心，如果美國做出任何市場解讀為違約或拒絕支付國庫券持有者合法應得款項的事情，一直以來市場認定美債是「零風險有回報的資產」的假設就會崩潰，現有的很多計價基制會失效。這確實會令美元貶值，但代價是國債息率大幅上升，以彌補持有者有更大資金損失風險。如果發生這種情況，美國政府借貸成本將激增，現已達36萬億美元的龐大國債可能很快變得不可負擔。